コモディティ-プライシング
新しい論文は、コモディティ-プライシングの二つの重要な側面を組み合わせたものである。 利便性利回りは、商品の希少性と生産と消費のための在庫の価値に関連しているので、彼らは価格の基本的なアンカーを提供します。 取引の側面は、商品市場の成長する”金融化”を反映しています。 ファンダメンタルズと取引の両方の影響は、経験的証拠によって裏付けられています。 一つの含意は、部分的に持続不可能に高いまたは低い利便性利回りを示すスポットと先物価格の間の調整されたスプレッドは、有効な取引信号で
Bredin,Don and Potú,Valerio and Salvador,Enrique(2018),”Commodity Pricing:Evidence from Rational and Behavioral Models,Michael J.Brennan Irish Finance Working Paper Series Research Paper No.18-1.
このポストは、SRSVの暗黙の補助金に関する要約講義、特に商品先物に関するセクションと結びついている。
以下は論文からの引用です。 強調と筆記体のテキストが追加されました。
商品価格設定の基本的なアプローチ
“商品の正式な定義は、生産および/または消費のために購入または販売することができる原材料または一次農”
“商品価格の研究におけるベンチマーク仕様を表す古典的な基本ベースのモデルの中心には、合理的な資産価格モデル（RAPM）があります…RAPMは、商品が生成される可能性のあるキャッシュフロー（利便性イールド）に基づいて評価されていることを示しています。 このモデルは、ファンダメンタルズに基づく商品の合理的な価格設定を意味するのに対し、偏差はバブルや過度の投機を指す。 “
“…合理的な現在価値モデル…商品価格は、商品を保有することに関連する将来の”ペイオフの合理的な期待です…一つperiod-payoff…is 先物契約の所有者ではなく、保管可能な物理的な商品の所有者に生じる全体的な利益の価値として定義されています…より具体的には、在庫を保持する 円滑な生産プロセスを維持し、生産される商品の流れの混乱を避けるため、リスクフリーレートでの資金調達コストを除く貯蔵コストおよび/またはその他のキャリーコストのネット…我々は、この利益を…利便性利回りと呼ぶ…各期間において、このように定義された利便性利回りは、株式の合理的評価モデルにおける一期純配当によって演じられるものに類似した役割を果たす…商品価格は、予想される将来の利便性利回り（”ペイオフ”）および/または割引係数の変更がある場合に変化する。”
“プラスの利便性利回りの期待は、予想されるキャピタルゲインがリスク調整率を下回ったりマイナスになったりしても、企業が在庫のプラス株 多くの商品にとって…この期待は、資金調達と保管コストに加えて、月に5％から10％の予想コスト（負のキャピタルゲイン）が存在しても、企業が肯定的な在庫レベ利便性利回りに関する文献は、現物市場と貯蔵市場における需要と供給の相互作用を通じて、貯蔵の純コストの関数としてそれを説明しています…モデル…在庫レベルが最低（最高）にある期間、例えば希少性の時代には、利便性利回りが高い（低い）と予測しています。 関連する経験的文献は…利便性の収率が平均復帰であることを示しています。”
“RAPMは、したがって、商品価格の減少した形の動的需給モデルとして解釈することができます。 これは、すべての商品（例えば、農業やエネルギー）の市場価格は、商品不足の市場期待によって決定される基礎となる構造モデルと互換性があり、現在の需給のバランスに反映され、両方の利便性収量についての期待によって駆動される。”
“コンビニエンス-イールドは観測できないが、スポット価格と先物価格の間の裁定なしの関係を介して推定することができる…この裁定なしの関係は、そうでなければ観測できないコンビニエンス-イールドを推定する便利な方法を提供する。”
“一定の割引率を持つ合理的な評価モデルは、価格と利便性の長期的な関係の誤差によって利便性利回りの変化が予測されることを意味するyield…In 一定の割引率を持つ合理的な評価モデル…商品価格とその定常状態の合理的な間のスケーリングされた広がり…valuation…is 価格と利便性の利回りの両方の予測可能な変化のための十分な統計…価格の予測可能な変化は、先物と現物価格によっても完全に説明することがで”
“金融化”
の影響”2000年代初頭から半ばにかけてのコモディティ-スーパー-サイクルにおける定期的な解説は、金融化が果たした明白な役割であり、ひいては投機家…消費資産としてではなく、コモディティは投資資産として見出しを打っている。 2000年以来の商品への投資家の資金の流れは印象的でした。”
“商品先物を介した商品への資金の洪水は、商品の金融化と呼ばれています。 このプロセスは、商品市場参加の構造的変化を表し、スーパーサイクル中の価格上昇と相まって、投機の潜在的な役割に対する懸念につながる。 メディアの一部と、ある程度、規制当局は、この金融化のプロセスが物理的な商品価格に供給されており、物理的な価格がもはや基本的な価値と密接に結びついていないという見解を採用している。 2005年以来の金融化の役割の増加の正式な証拠は、商品と従来の金融資産（株式）との間のリターン相関は、前の年に負と有意であった後、2008年以来、正と統計的に”
Rational and contrarian trading
“rational asset pricing model(RAPM)に基づく古典的な基本ベースのベンチマークモデルからの逸脱を説明するために、我々はそれを行動方向に拡張する…これは正式な行動の視点を用いて商品に適用されたRAPMの最初の既知の評価である。”
“短期（一期間）の視点を持つ基本的な投資家…合理的な投機家。 合理的な投機家は、上記の長期合理的なモデルと同じ情報とモデルを採用していますが、ここでは商品の価値は、次の期間に販売されると予想される価格の割引現在価値です…利便性の利回りと収益率の期待される変化が短期モデルと長期モデルの両方で役割を果たしていますが、期待される価格変化率（キャピタルゲイン）の役割は短期モデルにのみ存在します（そして大きな重みを持ちます）。”
“我々はまた…異種タイプの投資家の場合を考慮する。 合理性によって駆動されるのではなく、この投資家は、短期的な視点を取り、合理的な投機家に（商品価格の変化に関連して）正反対のパスを取ります。 私たちは、逆張り投機家として投資家のこのタイプを参照してください。”
“合理的な投機家と非合理的な投機家の両方を含むモデルの強化は、商品のスーパーサイクルが歴史的にどのように展開されたかを考えると、特に関連”
経験的証拠
“私たちの研究では、農業、ソフト、エネルギー、金属をカバーする15の商品の合計を調べ、可能な場合は1959年から2017年までの期間をカバーするサンプル…報告されたすべてのデータは、毎月の最初の水曜日の先物価格に関するものである…スポット価格のプロキシはスポット先物契約である…先物価格のプロキシは、先物契約を期限切れにする次のものになります。 したがって、スポットと先物価格はまったく同じ良いを表し、二つの配信日の間の時間間隔が知られています。”
“合理的な資産価格モデルと一致し、最近の実証研究の結論に沿って、”
“長期的な焦点（ファンダメンタルズ）と短期的な焦点（合理的かつ逆張りの投機家）を同時に考慮すると、モデルの全体的な適合性は大幅に改善される。 長期的な基本的なベースのエージェントは…確かに役割を果たしていますが、特に投機家や合理的な投機家に比べて支配的な役割ではありません。”
“私たちの結果は、検査されたすべての商品と異なる仕様の範囲について一貫しています。”
