grondstoffenprijzen

een nieuw document combineert twee belangrijke aspecten van grondstoffenprijzen: een rationeel prijsstellingsmodel gebaseerd op de contante waarde van toekomstige convenience-opbrengsten van fysieke grondstoffenbezit, en de activiteit van financiële beleggers in de vorm van rationele kortetermijnhandel en Tegenhandel. Aangezien convenience rendementen gerelateerd zijn aan de schaarste van een waar en de waarde van voorraden voor productie en consumptie vormen zij het fundamentele anker van de prijzen. Het handelsaspect weerspiegelt de toenemende “financialisering” van de grondstoffenmarkten. De invloed van zowel fundamentals als trading wordt ondersteund door empirisch bewijs. Een implicatie is dat aangepaste spreads tussen spot-en futuresprijzen, die deels wijzen op onhoudbaar hoge of lage convenience rendementen, geldige handelssignalen zijn.Bredin, Don and Potì, Valerio and Salvador, Enrique (2018), ” Commodity Pricing: Evidence from Rational and Behavioral Models, Michael J. Brennan Irish Finance Working Paper Series Research Paper No.18-1.

The post sluit aan bij SRSV ‘ s samenvattende lezing over impliciete subsidies, in het bijzonder het gedeelte over commodity futures.
hieronder staan citaten uit het papier. Nadruk en cursieve tekst zijn toegevoegd.

de fundamentele benadering van grondstoffenprijzen

” een formele definitie van een grondstof is dat het een grondstof of een primaire agrarische hulpbron is die kan worden gekocht of verkocht voor productie en/of consumptie.”

“het rational asset pricing model (RAPM) vormt de kern van ons klassieke, fundamentele model, dat de benchmark-specificatie in onze studie van grondstoffenprijzen vertegenwoordigt,…het RAPM geeft aan dat grondstoffen worden gewaardeerd op basis van hun kasstromen (convenience yield) die waarschijnlijk zullen worden gegenereerd. Dit model impliceert een op fundamentals gebaseerde rationele prijsstelling van grondstoffen, terwijl eventuele afwijkingen wijzen op bubbels of excessieve speculatie. “

“in…rational contant value models … commodity prices are the rational expectation of future’ payoffs associated with holding the commodity…the one period-payoff…is gedefinieerd als de waarde van het totale voordeel dat ten goede komt aan de houder van een opslagbare fysieke grondstof, in plaats van de eigenaar van het futurescontract … meer concreet, het vertegenwoordigt de netto voordelen in verband met het houden van inventaris, bijv. behoud van een soepel productieproces en vermijd zo elke verstoring van de goederenstroom die wordt geproduceerd, exclusief eventuele opslagkosten en/of andere kosten van overdracht, met uitzondering van financieringskosten tegen het risicovrije tarief… we verwijzen naar dit voordeel als…de convenience yield… In elke periode speelt de convenience yield aldus gedefinieerd een rol die analoog is aan die van het een-periode nettodividend in het rationele waarderingsmodel van aandelen…grondstoffenprijzen veranderen wanneer er veranderingen zijn in de verwachte toekomstige convenience yield (de ‘payoffs’) en/of veranderingen in de disconteringsfactor.”

” de verwachting van een positief convenience yield is de reden waarom bedrijven positieve voorraden aanhouden, zelfs wanneer de verwachte kapitaalwinst Onder het voor risico gecorrigeerde percentage of negatief is. Voor veel grondstoffen … deze verwachting is groot genoeg om bedrijven te motiveren om positieve voorraadniveaus te handhaven, zelfs in de aanwezigheid van de verwachte kosten (negatieve meerwaarde), naast de financiering en opslagkosten, van 5% tot 10% per maand….De literatuur over de convenience yield verklaart het als een functie van de netto kosten van opslag, door de interactie van vraag en aanbod in de cash markt en de opslag markt…modellen… voorspellen dat de convenience yield hoog (laag) is in perioden waarin de voorraadniveaus op hun laagste (hoogste), bijvoorbeeld in tijden van schaarste. Gerelateerde empirische literatuur … laat zien dat de gemaksopbrengst middelmatig is.”

” het RAPM kan dus worden geïnterpreteerd als een dynamisch vraag-Aanbodmodel van grondstoffenprijzen in beperkte vorm. Het is verenigbaar met een onderliggend structureel model waarin de marktprijs van alle grondstoffen (bijvoorbeeld landbouw en energie) wordt bepaald door de marktverwachtingen van de grondstoffenschaarste, weerspiegeld in het evenwicht tussen vraag en aanbod, beide gedreven door verwachtingen over de convenience yield.”

” het convenience yield is niet waarneembaar, maar kan worden geschat via een no-arbitrage-relatie tussen spotprijzen en futures-prijzen …Deze no-arbitrage-relatie biedt een handige manier om het anders niet-waarneembare convenience yield te schatten.”

“het rationele waarderingsmodel met constante discontovoet impliceert dat veranderingen in het convenience yield worden voorspeld door de fouten in de langetermijnrelatie tussen prijzen en convenience yield…In het rationele waarderingsmodel met constante discontovoet … de geschaalde spread… tussen de grondstoffenprijs en zijn steady-state rationale valuation…is een voldoende statistiek voor de voorspelbare verandering van zowel prijzen als convenience rendementen…de voorspelbare variatie in prijzen kan ook volledig worden verklaard door de futures en spot prijzen.”

The influence of”financialization”

” a regular commentary during the commodities super cycle of the early to mid-2000s, was the evident role played by financialization and, by extension, speculators…in plaats van als een consumptieactivum, commodities have hit the headlines as a investment asset. Sinds 2000 is de geldstroom van beleggers naar grondstoffen opvallend.”

” the flood of funds into commodities, via commodity futures, is referred to as the financialization of commodities. Dit proces betekent een structurele verandering in de deelname aan de grondstoffenmarkt en leidt, in combinatie met de prijsstijging tijdens de supercyclus, tot bezorgdheid over de potentiële rol van speculatie. Delen van de media en, tot op zekere hoogte, regelgevers zijn van mening dat dit financialiseringsproces tot de fysieke grondstoffenprijzen heeft geleid, in zodanige mate dat de fysieke prijzen niet langer nauw verbonden zijn met hun fundamentele waarde. Formeel bewijs van de toegenomen rol van financialisering sinds 2005 is geleverd door …de return correlatie tussen grondstoffen en conventionele financiële activa (aandelen) is positief en statistisch significant geworden sinds 2008, na negatief en significant te zijn geweest in voorgaande jaren.”

Rational and contrarian trading

” om afwijkingen van het klassieke fundamentele benchmarkmodel op basis van het rational asset pricing model (RAPM) te verklaren, breiden we het uit in een gedragsrichting… Dit is de eerste bekende evaluatie van het RAPM toegepast op grondstoffen met een formeel gedragsperspectief.”

” Fundamental based investors with a short-run (one-period) perspective … rational speculators. De rationele speculanten nemen dezelfde informatie en model aan als het bovengenoemde rationele model op lange termijn, maar hier is de waarde van de waar de contante waarde van de prijs waartegen het naar verwachting in de volgende periode zal worden verkocht…terwijl de verwachte veranderingen in de convenience yield en de rendementspercentages een rol spelen in zowel de korte-termijn-als de lange-termijnmodellen, is de rol van de verwachte koersverandering (kapitaalwinst) alleen aanwezig (en met een groot gewicht) in het korte-termijnmodel.”

” we beschouwen ook het geval van heterogene soorten beleggers. In plaats van te worden gedreven door rationaliteit, neemt deze investeerder korte-termijnperspectieven en kiest hij precies het tegenovergestelde pad (in relatie tot veranderingen in de grondstoffenprijzen) ten opzichte van de rationele speculant. We verwijzen naar dit type investeerder als een contradictoire speculant.”

” de uitbreiding van het model tot zowel rationele als irrationele speculanten is bijzonder relevant gezien de historische ontwikkeling van de supercyclus van grondstoffen.”

Empiric evidence

” onze studie onderzoekt een totaal van 15 grondstoffen die betrekking hebben op landbouw, softs, energie en metalen en een steekproef waar mogelijk bestrijkt de periode van 1959 tot 2017…alle gerapporteerde gegevens zijn voor futures prijzen op de eerste woensdag van elke maand…de proxy voor de spotprijs is het spot futures contract…de proxy voor de futures prijs zal dan het volgende futures contract te vervallen. Dus de spot en futures prijzen vertegenwoordigen exact hetzelfde goed en de tijdsintervallen tussen de twee leveringsdata is bekend.”

“we vinden aanwijzingen voor langetermijnrelaties tussen prijzen en fundamentals, in overeenstemming met het rational asset pricing model en dus in overeenstemming met de conclusies van recente empirische studies,”

“de Algemene fit van het model verbetert aanzienlijk wanneer we tegelijkertijd rekening houden met agenten met een lange termijn focus (fundamentals) en een korte termijn focus (rationele en contradictoire speculanten). De op lange termijn fundamentele agenten … Spelen zeker een rol, maar niet een dominante rol ten opzichte van speculanten en rationele speculanten in het bijzonder.”

” onze resultaten zijn consistent voor alle onderzochte goederen en voor een reeks verschillende specificaties.”