råvarepriser

et nytt papir kombinerer to viktige aspekter ved råvarepriser: en rasjonell prismodell basert på nåverdien av fremtidige bekvemmelighetsrenter for fysiske råvarebeholdninger, og aktiviteten til finansielle investorer i form av rasjonell kortsiktig handel og kontrarhandel. Siden bekvemmelighetsutbyttet er relatert til knapphet på en vare og verdien av varebeholdninger for produksjon og forbruk, gir de det grunnleggende prisankeret. Handelsaspektet gjenspeiler den voksende” finansialiseringen ” av råvaremarkedene. Påvirkningen av både grunnleggende og handel støttes av empiriske bevis. En implikasjon er at justerte spreads mellom spot-og futurespriser, som delvis indikerer uholdbart høye eller lave komfortutbytter, er gyldige handelssignaler.

Bredin, Don Og Potì, Valerio og Salvador, Enrique (2018), ” Råvarepriser: Bevis fra Rasjonelle Og Atferdsmodeller, Michael J. Brennan Irish Finance Working Paper Series Research Paper No. 18-1.

innlegget knytter SEG til SRSVS sammendragsforelesning om implisitte subsidier, spesielt delen om råvarefutures.
nedenfor er sitater fra papiret. Vekt og kursiv tekst har blitt lagt til.

den grunnleggende tilnærmingen til råvarepriser

“en formell definisjon av en vare er at den er et råmateriale eller en primær landbruksressurs som kan kjøpes eller selges for produksjon og/eller forbruk.”

” I hjertet av vår klassiske grunnleggende baserte modell, som representerer referansespesifikasjonen i vår studie av råvarepriser, ligger RATIONAL asset pricing model (RAPM)…RAPM indikerer at varer er verdsatt basert på deres kontantstrømmer (convenience yield) som sannsynligvis vil bli generert. Denne modellen innebærer grunnleggende basert rasjonell prising av varer, mens eventuelle avvik peker mot bobler eller overdreven spekulasjon. “

” i…rasjonelle nåverdimodeller…råvarepriser er den rasjonelle forventningen om fremtidige utbetalinger knyttet til å holde varen…den ene period-payoff…is definert som verdien av den samlede fordelen som tilfaller innehaveren av en fysisk vare, i stedet for eieren av futureskontrakten … mer konkret representerer den nettofordelene forbundet med beholdning, f. eks. opprettholde en jevn produksjonsprosess og dermed unngå eventuelle forstyrrelser i vareflyten som blir produsert, netto av eventuelle lagringskostnader og / eller andre fraktkostnader unntatt finansieringskostnader til risikofri rente … vi refererer til denne fordelen som … bekvemmelighetsavkastningen … i hver periode spiller bekvemmelighetsavkastningen som er definert, en rolle som er analog med den som spilles av netto utbytte i en periode i den rasjonelle verdsettelsesmodellen for aksjer … Råvareprisene endres når det er endringer i forventet fremtidig bekvemmelighetsavkastning (‘utbetalingene’) og/eller endringer i diskonteringsfaktoren.”

” forventningen om en positiv praktisk avkastning er grunnen til at bedrifter opprettholder positive lager av inventar selv når den forventede kapitalgevinsten er under den risikojusterte renten eller negativ. For mange varer…denne forventningen er stor nok til å motivere bedrifter til å opprettholde positive lagernivåer selv i nærvær av forventede kostnader (negativ kapitalgevinst), i tillegg til finansierings-og lagringskostnader, på 5% til 10% per måned….Litteraturen om bekvemmelighetsutbyttet forklarer det som en funksjon av nettokostnaden for lagring, gjennom samspillet mellom tilbud og etterspørsel i kontantmarkedet og lagringsmarkedet… modeller … forutsier at bekvemmelighetsutbyttet er høyt (lavt) i perioder hvor lagernivåene er på sitt laveste (høyeste), for eksempel i tider med knapphet. Relatert empirisk litteratur … viser at bekvemmelighetsutbyttet er gjennomsnittlig tilbakeføring.”

” RAPM kan dermed tolkes som en redusert form dynamisk etterspørselsmodell av råvarepriser. Den er kompatibel med en underliggende strukturell modell der markedsprisen på alle varer (f. eks. landbruk og energi) bestemmes av markedets forventning om råvareknapphet, reflektert i balansen mellom dagens tilbud og etterspørsel, begge drevet av forventninger om bekvemmelighetsavkastning.”

” bekvemmelighetsavkastningen er uobserverbar, men kan estimeres via et ikke-arbitrage-forhold mellom spotpriser og futurespriser …Dette ikke-arbitrage-forholdet gir en praktisk måte å estimere det ellers uobserverbare bekvemmelighetsavkastningen.”

” den rasjonelle verdsettelsesmodellen med konstant diskonteringsrente innebærer at endringer i bekvemmelighetsavkastningen er spådd av feilene i det langsiktige forholdet mellom priser og bekvemmelighet yield…In den rasjonelle verdsettelsesmodellen med konstant diskonteringsrente … den skalerte spredningen … mellom råvareprisen og dens stabile rasjonelle valuation…is en tilstrekkelig statistikk for forutsigbar endring av både priser og bekvemmelighet gir…forutsigbar variasjon i prisene kan forklares i sin helhet også av futures og spotpriser.”

påvirkningen av”finansialisering”

” en vanlig kommentar i løpet av varer super syklus av tidlig til midten av 2000-tallet, var den åpenbare rollen som finansialisering og, i forlengelse, spekulanter…snarere enn som et forbruk ressurs, råvarer har rammet overskrifter som en investering eiendel. Strømmen av investorenes midler til råvarer siden 2000 har vært slående.”

” flommen av midler til varer, via råvare futures, har blitt referert til som finansialisering av varer. Denne prosessen representerer en strukturell endring i råvaremarkedets deltakelse, og kombinert med prisøkningen i supersyklusen fører til bekymringer over spekulasjonens potensielle rolle. Deler av media og, til en viss grad, regulatorer har vedtatt den oppfatning at denne prosessen med finansialisering har gått gjennom til fysiske råvarepriser, i en slik grad at fysiske priser ikke lenger er nært knyttet til deres grunnleggende verdi. Formell bevis på den økte rollen som finansialisering siden 2005 har blitt gitt av …avkastningskorrelasjonen mellom råvarer og konvensjonelle finansielle eiendeler (aksjer) har blitt positiv og statistisk signifikant siden 2008, etter å ha vært negativ og signifikant i tidligere år.”

Rasjonell og kontrarisk handel

“for å forklare avvik fra den klassiske grunnleggende baserte referansemodellen basert på RATIONAL asset pricing model (RAPM), utvider vi DEN i en atferdsmessig retning… “

” Fundamentale baserte investorer med et kortsiktig (en-periode) perspektiv … rasjonelle spekulanter. De rasjonelle spekulantene adopterer den samme informasjonen og modellen som den ovennevnte langsiktige rasjonale modellen, men her er verdien av varen den diskonterte nåverdien av prisen som den forventes å bli solgt i neste periode…mens forventede endringer i bekvemmelighetsavkastning og avkastningsrater spiller en rolle i både kortsiktige og langsiktige modeller, er rollen som forventet prisendring (kapitalgevinst) bare tilstede (og med stor vekt) i korttidsmodellen.”

” vi også … vurdere tilfelle av heterogene typer investorer. I stedet for å bli drevet av rasjonalitet, tar denne investoren kortsiktige perspektiver og tar den nøyaktige motsatte banen (i forhold til råvareprisendringer) til den rasjonelle spekulanten. Vi refererer til denne typen investor som en kontrarisk spekulant.”

” utvidelsen av modellen til å inkludere både rasjonelle og irrasjonelle spekulanter er spesielt relevant gitt hvordan varenes super-syklus historisk utviklet seg.”

Empiriske bevis

” vår studie undersøker totalt 15 råvarer som dekker landbruk, myke, energi og metaller og et utvalg der det er mulig dekker perioden fra 1959 til 2017…alle rapporterte data er for futures priser på den første onsdagen i hver måned…proxy for spotprisen er spot futures kontrakt…proxy for futures prisen vil da være den neste til å utløpe futures kontrakt. Dermed spot og futures prisene representerer nøyaktig samme gode og tidsintervallene mellom de to leveringsdatoer er kjent.”

“Vi finner bevis på langsiktige forhold mellom priser og grunnleggende, i samsvar med rational asset pricing model og dermed i tråd med konklusjonene fra nyere empiriske studier,”

” den generelle passformen til modellen forbedres betydelig når vi samtidig tar hensyn til agenter med et langsiktig fokus (grunnleggende) og et kortsiktig fokus (rasjonelle og kontrariske spekulanter). De langsiktige fundamental baserte agentene … spiller absolutt en rolle, men ikke en dominerende rolle i forhold til spekulanter og rasjonelle spekulanter spesielt.”

” våre resultater er konsistente for alle undersøkte varer og for en rekke forskjellige spesifikasjoner.”