wycena towarów
nowy artykuł łączy w sobie dwa kluczowe aspekty wyceny towarów: racjonalny model wyceny oparty na wartości bieżącej przyszłych zysków z dóbr fizycznych oraz aktywność inwestorów finansowych w formie racjonalnego obrotu krótkoterminowego i obrotu kontrarian. Ponieważ zyski dla wygody związane są z niedoborem towaru i wartością zapasów do produkcji i konsumpcji, stanowią one podstawową kotwicę cen. Aspekt handlowy odzwierciedla rosnącą “finansjalizację” rynków towarowych. Wpływ zarówno podstaw, jak i handlu jest poparty dowodami empirycznymi. Jedną z implikacji jest to, że skorygowane spready między cenami spot i futures, które częściowo wskazują na niezrównoważone wysokie lub niskie zyski z wygody, są ważnymi sygnałami handlowymi.
Bredin, Don and Potì, Valerio and Salvador, Enrique (2018), ” Commodity Pricing: Evidence from Rational and Behavioral Models, Michael J. Brennan Irish Finance Working Paper Series Research Paper nr 18-1.
post wiąże się z podsumowaniem wykładu SRSV na temat subwencji ukrytych, w szczególności sekcji dotyczącej Kontraktów terminowych na towary.
poniżej cytaty z artykułu. Dodano podkreślenie i kursywę.
podstawowe podejście do cen towarów
“formalna definicja towaru polega na tym, że jest to surowiec lub podstawowy zasób rolny, który można kupić lub sprzedać do produkcji i/lub konsumpcji.”
” w sercu naszego klasycznego modelu bazowego, który reprezentuje specyfikację wzorcową w naszym badaniu cen towarów, leży model rational asset pricing (RAPM)…RAPM wskazuje, że towary są wyceniane w oparciu o ich przepływy pieniężne (zysk wygodny), które prawdopodobnie zostaną wygenerowane. Model ten zakłada oparte na podstawach racjonalne ceny towarów, podczas gdy wszelkie odchylenia wskazują na bańki lub nadmierną spekulację. “
“w … racjonalnych modelach wartości bieżącej … ceny surowców są racjonalnym oczekiwaniem przyszłych” wypłat związanych z posiadaniem towaru…ten period-payoff…is zdefiniowana jako wartość ogólnej korzyści, która przysługuje posiadaczowi przechowywalnego towaru fizycznego, a nie właścicielowi kontraktu futures … dokładniej rzecz ujmując, reprezentuje korzyści netto związane z przechowywaniem zapasów, np. utrzymanie sprawnego procesu produkcji i w ten sposób uniknięcie zakłóceń w przepływie wytwarzanych towarów, po odliczeniu kosztów magazynowania i/lub innych kosztów przewozu, z wyjątkiem kosztów finansowania według stopy wolnej od ryzyka… nazywamy tę korzyść jako…zysk wygodny… w każdym okresie tak zdefiniowany zysk wygodny odgrywa rolę analogiczną do tej, jaką odgrywa Jednorazowa dywidenda netto w racjonalnym modelu wyceny akcji…ceny surowców zmieniają się, gdy nastąpią zmiany oczekiwanych przyszłych zysków wygodnych (“wypłaty”) i/lub zmiany czynnika dyskontowego.”
” oczekiwanie dodatniego zysku dla wygody jest powodem, dla którego firmy utrzymują dodatnie zapasy zapasów, nawet jeśli oczekiwany zysk kapitałowy jest poniżej stopy SKORYGOWANEJ o ryzyko lub ujemny. W przypadku wielu towarów … to oczekiwanie jest wystarczająco duże, aby motywować firmy do utrzymania dodatniego poziomu zapasów nawet w obecności oczekiwanych kosztów (ujemny zysk kapitałowy), oprócz kosztów finansowania i Przechowywania, od 5% do 10% miesięcznie….Literatura na temat wydajności wygody wyjaśnia ją jako funkcję kosztów netto przechowywania, poprzez interakcję podaży i popytu na rynku gotówkowym i rynku przechowywania … modele … przewidują, że wydajność wygody jest wysoka (niska) w okresach, w których poziomy zapasów są najniższe (najwyższe), np. w czasach niedoboru. Pokrewna Literatura empiryczna … pokazuje, że wydajność wygody jest średnia-odwrócenie.”
” RAPM można zatem interpretować jako model obniżonej formy dynamicznego popytu i podaży cen surowców. Jest on zgodny z podstawowym modelem strukturalnym, w którym cena rynkowa wszystkich towarów (np. rolnych i energetycznych) jest określana przez RYNKOWE oczekiwania dotyczące niedoboru towarów, odzwierciedlone w równowadze między aktualną podażą a popytem, zarówno pod wpływem oczekiwań co do wydajności wygody.”
” zysk z wygody jest nieobserwowalny, ale można go oszacować za pomocą relacji bez arbitrażu między cenami spot a cenami kontraktów futures …ta relacja bez arbitrażu zapewnia wygodny sposób oszacowania nieobserwowalnego zysku z wygody.”
” racjonalny model wyceny ze stałą stopą dyskontową zakłada, że zmiany w rentowności wygody są przewidywane przez błędy długoterminowej relacji między cenami a wygodą yield…In racjonalny model wyceny ze stałą stopą dyskontową … skalowany spread … między ceną towaru a jej stabilnym stanem racjonalnym valuation…is wystarczająca Statystyka dla przewidywalnej zmiany zarówno cen, jak i zysków wygody … przewidywalną zmienność cen można w pełni wyjaśnić również przez futures i ceny spot.”
wpływ”finansjalizacji”
” regularnym komentarzem podczas supercyklu towarów z początku do połowy 2000 roku była oczywista rola, jaką odegrała finansjalizacja, a przez to spekulanci…zamiast jako aktywa konsumpcyjne, towary trafiły na nagłówki gazet jako aktywa inwestycyjne. Od 2000 r. przepływ funduszy inwestorów na towary jest uderzający.”
” zalew funduszy na towary, poprzez Kontrakty terminowe na towary, został określony jako finansjalizacja towarów. Proces ten stanowi strukturalną zmianę w uczestnictwie w rynku towarowym i w połączeniu ze wzrostem cen w trakcie super cyklu prowadzi do obaw co do potencjalnej roli spekulacji. Część mediów i, do pewnego stopnia, organy regulacyjne przyjęły pogląd, że ten proces finansjalizacji napędza fizyczne ceny surowców do tego stopnia, że ceny fizyczne nie są już ściśle związane z ich podstawową wartością. Formalnym dowodem zwiększonej roli finansjalizacji od 2005 r.jest …korelacja zwrotu między towarami a konwencjonalnymi aktywami finansowymi (zapasami) stała się dodatnia i statystycznie istotna od 2008 r., po tym jak była ujemna i znacząca w poprzednich latach.”
Rational and contrarian trading
“w celu wyjaśnienia odchyleń od klasycznego modelu bazowego opartego na modelu rational asset pricing model (RAPM), rozszerzamy go w kierunku behawioralnym… jest to pierwsza znana ocena RAPM zastosowana do towarów przy użyciu formalnej perspektywy behawioralnej.”
” inwestorzy fundamentalni z perspektywą krótkoterminową (jednookresową) … racjonalni spekulanci. Racjonalni spekulanci przyjmują te same informacje i model, co powyższy długoterminowy model racjonalny, jednak w tym przypadku wartość towaru jest zdyskontowaną wartością bieżącą ceny, po której ma być sprzedany w następnym okresie…podczas gdy oczekiwane zmiany rentowności i stóp zwrotu odgrywają rolę zarówno w modelach krótkoterminowych, jak i długoterminowych, rola oczekiwanej stopy zmiany ceny (zysku kapitałowego) jest obecna (i ma dużą wagę) tylko w modelu krótkoterminowym.”
” rozważamy również przypadek heterogenicznych typów inwestorów. Zamiast kierować się racjonalnością, inwestor ten przyjmuje perspektywę krótkoterminową i obiera dokładnie odwrotną ścieżkę (w odniesieniu do zmian cen towarów) do racjonalnego spekulanta. Ten typ inwestora określamy jako kontrargumentalnego spekulanta.”
” rozszerzenie modelu o racjonalnych i irracjonalnych spekulantów jest szczególnie istotne, biorąc pod uwagę historycznie przebieg supercyklu towarów.”
empiryczne dowody
” nasze badanie analizuje w sumie 15 towarów obejmujących Rolnictwo, miękkie, energię i metale, a próbka, jeśli to możliwe, obejmuje okres od 1959 do 2017…wszystkie zgłaszane dane dotyczą cen kontraktów terminowych w pierwszą środę każdego miesiąca…wskaźnikiem ceny spot jest kontrakt terminowy spot…wskaźnik ceny kontraktów terminowych będzie następnie kolejnym wygasającym kontraktem terminowym. Tak więc ceny spot i futures reprezentują dokładnie to samo dobro, a przedziały czasowe między dwoma datami dostawy są znane.”
“znajdujemy dowody na długoterminowe relacje między cenami a podstawami, zgodne z racjonalnym modelem wyceny aktywów, a tym samym zgodne z wnioskami ostatnich badań empirycznych,”
“ogólne dopasowanie modelu znacznie się poprawia, gdy jednocześnie uwzględniamy agentów o długoterminowym skupieniu (podstawy) i krótkoterminowym skupieniu (racjonalni i przeciwni spekulanci). Długofalowe środki fundamentalne … z pewnością odgrywają pewną rolę, ale nie dominującą rolę w stosunku do spekulantów i racjonalnych spekulantów w szczególności.”
” nasze wyniki są spójne dla wszystkich badanych towarów i dla szeregu różnych specyfikacji.”
